穿过数据的迷雾 你可以有新的指标度量中国经济增长-华尔街见闻
本文节选自中国金融四十人论坛（CF40）2015年第三季度宏观*策报告《旧经济、新经济与增长趋缓》，本期报告执笔人为CF40学术委员*益平。*益平是北京大学国家发展研究院教授，今年被任命为央行货币*策委员会委员。目前官方公布的经济数据大多为同比增长指标，很难准确反映经济活动的最新态势。2015年第三季度中国GDP同比增长6.9%，略低于上半年的7%。分项指标同比数据走势差别很大：基础设施增速仍然稳健，房地产及制造业投资则有所放缓；出口增速萎缩幅度有所收窄，工业生产仍然保持疲软；消费继续保持相对稳健态势，CPI和PPI之间的背离仍然持续。因此，CF40第三季度宏观*策报告构建了一套新的指标，以期更好的度量经济趋势的变化。CPI与PPI背离2015年9月中国CPI同比增长1.6%，PPI则连续第45个月录得负值，同比萎缩5.9%。中国CPI和PPI自2011年至今已出现近4年的背离。即使在最近两次金融危机中，两项物价指数间的背离持续时间也不及当前明显。图1中国CPI与PPI背离（1997年1月- 2015年9月）资料来源：Haver AnalyticsCPI和PPI之间出现长时间背离有以下三点原因：（1）CPI和PPI度量的篮子不尽相同。据国家统计局，CPI篮子中食品权重约占30%，居住服务权重占比约为20%，其他各项权重为50%。相比之下，PPI篮子更多度量的是工业产品价格，并不包括服务价格。理论上，工业产品和消费品及服务价格间存在一定的传导联系。但随着近期能源、铁矿石等大宗商品原料价格不断走低，PPI相对CPI出现了更为明显的下行。（2）消费品及服务最终价格（CPI）由工业产品的购入价格（PPI）及消费品及服务生产过程所支付劳动工资共同决定。若消费品及服务生产部门劳动工资上升幅度不同于工业产品生产部门劳动工资上升幅度，两者之间会出现背离。自2011年开始，上游采矿业的工资增速明显较下游房地产行业及零售销售行业工资增速放缓，而后两者与CPI中服务价格的增长密切相关。图2 下游产业工资增速快于上游采矿业工资增速（2010年1季度-2014年4季度）资料来源：Haver Analytics（3）尽管在某些领域中国仍然需要进口国外的原材料，部分中国生产商因为其雄厚的生产能力成为国际市场的实际定价者（如钢铁制品行业）。但这类生产厂商由于国内激烈的市场竞争，其定价能力并不如出口产品明显。在这样的背景下，一旦面临生产过剩、国内产品价格下跌，生产厂商首先考虑的并非减产，而是利用其国际市场的影响力，以低价出口过剩产能的形式维持国内市场的销售及份额。自2011年，随着钢铁产业产能逐渐累积，在岸与离岸市场钢材价格的溢价逐渐收敛。CPI和PPI可能因为出口价格的变化而形成长期背离。图3在岸钢材价格与离岸钢材价格收敛（2008年1月 - 2015年8月）资料来源：Haver Analytics中国制造业PMI荣枯分界线在何处中国官方制造业PMI在2015年8月和9月分别录得49.7与49.8，财新制造业PMI自2015年3月触及49.6滞后，连续7个月低于50。从定义看，50点是PMI指数的一个重要分界线。因此，很多分析研究认为中国经济陷入了增长困境。在工业生产快速增长的中国，PMI的走势或许不同于传统范畴的定义，其中关键因素在于了解被访者对未来预期的判断是基于增长、还是增长的快慢。区分增速放缓和负增长对评估中国经济基本面有很重要的意义。当前对中国经济最主要的担忧并非增速放缓。如果PMI指向经济减速，而非经济负增长，那么对中国经济硬着陆的担忧就显得不再必要。报告通过模型判断以下9个亚太地区主要经济体PMI的荣枯分解线即对应工业生产增速为0时的PMI指数（对应扩张与收缩），以及估计了对应工业生产增速不变时的PMI指数（对应扩张的快慢）。在除中国外的其他亚太主要经济体，PMI对应的环比和同比工业生产荣枯分界线接近50点。中国PMI对应的工业生产同比增速的荣枯分界线为51.1，然而其对应的环比和同比工业生产荣枯分界线分对应的别为33.2和37.6。这意味着当前47.2的PMI读数对应了工业生产减速（与51.1比较），而非工业生产收缩（37.6）。季度年化移动平均：一个度量增长的新指标由于CPI与PPI出现背离，中国制造业PMI荣枯并非50点，这些数据很难准确反映中国经济活动的最新态势。报告构建了一个度量增长的新指标季度年化移动平均。要理解新指标的构建，需要先了解，中国统计数据长期采用的同比增长指标在识别经济周期方面存在如下三个不足：首先，中国传统节日每年的公历时间不尽相同。相应的，同比增长数据受月份间不同工作日长度影响，反映的增长趋势并不准确。其次，同比增长数会被一次性事件所影响。如：2014年11月北京APEC峰会前对京津冀地区钢厂实施限产，导致工业生产数据受到扭曲。第三，同比增长数据采用12个月前（t-12）及当月（t）经济指标计算得到。即发生在t-11至t-1间的趋势变动无法反映在同比增长指标中。针对上述不足，报告构建了一个季度年化移动平均指标（新指标），以更好的度量经济趋势的变化：（1）针对同比指标第一点不足，报告利用美国经济数据调查局的Genhol模型，采用X-13ARIMA-SEATS方法控制了春节和中秋节对工作日长度及经济指标表现的影响。（2）报告计算了上述季节调整后经济指标的三个月移动平均，以此减轻短期月度数据中经济波动造成的噪声影响。（3）利用上述移动平均数据，报告计算了最近三个月（t-2、t-1、t）相对（不重复）的前三个月（t-5、t-4、t-3）经济数据的年化增长率，将其定义为新指标。可以看到，新指标相比同比增长指标的主要优势在于利用了最近6个月的经济数据（即从t-5到t），以克服前述同比经济指标存在的第三点不足。此外，新指标受到一次性事件影响的可能性较低。如果这个指标较好地反映了最新态势，那么也许经济活动并不像同比指标所显示的那么不稳定或者疲软，最近几个月，房地产景气指数、工业增加值、CPI、零售销售及进出口都出现一定程度的回升。图4新指标与同比增长指标的比较但这不会改变经济增长持续下行的压力。这一轮增长减速的背后有周期性因素，但更重要的是结构性因素，即随着经济发展水平的提高，增长潜力回落。夹在两者中间的是产业升级的挑战，过去以劳动密集型制造业和投资品制造业为主的旧经济已经失去了活力。但以高技术、高附加值制造业和服务业为代表的新经济尚在形成过程中。这意味着短期内任何触底回升都可能是暂时的。
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